نه تنگه هرمز و نه نفت 120 دلاری؛ چرا بازده اوراق قرضه ژاپن تهدید واقعی بازار است

در حالی که تنش‌های ژئوپلیتیک در خاورمیانه و تنگه هرمز توجه معامله‌گران را به نمودارهای نفت جلب می‌کند، تاریخ نشان می‌دهد بزرگ‌ترین حرکات بازار اغلب زمانی رخ می‌دهد که نقدینگی ناپدید می‌شود، نه زمانی که نفت افزایش می‌یابد. افزایش بازده اوراق قرضه، به‌ویژه در ژاپن و سوئیس، تهدید به خنثی‌سازی یکی از بزرگ‌ترین معاملات اهرمی در تاریخ مالی دارد. با افزایش هزینه‌های استقراض، نظارت بر بازار اوراق قرضه جهانی می‌تواند برای دارایی‌های پرریسک بسیار حیاتی‌تر از ردیابی قیمت نفت باشد. هر موشکی که در خاورمیانه شلیک می‌شود و هر تیتری درباره تنگه هرمز، معامله‌گران را به پرسش «آیا نفت به 120 دلار می‌رسد؟ آیا تورم جهش می‌کند؟» وامی‌دارد. هر بحران ژئوپلیتیکی روایت یکسانی ایجاد می‌کند: نفت بالا می‌رود، تورم بالا می‌رود، بانک‌های مرکزی سختگیر می‌مانند و بازارها سقوط می‌کنند. اما تاریخ نشان می‌دهد که این روایت معمولاً عامل اصلی حرکات بزرگ بازار نیست. بازارها معمولاً به دلیل افزایش نفت نمی‌شکنند، بلکه زمانی می‌شکنند که نقدینگی ناپدید می‌شود. امروزه یکی از بزرگ‌ترین منابع نقدینگی جهانی از مکانیزمی ناشی می‌شود که بسیاری از سرمایه‌گذاران نادیده می‌گیرند: معاملات کری‌کری ین ژاپن. برای درک تهدید، بهتر است نحوه عملکرد معاملات کری‌کری را بررسی کنیم. برای دهه‌ها، سرمایه‌گذاران می‌توانستند تقریباً رایگان در ژاپن وام بگیرند، جایی که بانک مرکزی نرخ بهره را نزدیک صفر نگه داشته بود. صندوق‌های تامینی، صندوق‌های بازنشستگی و سرمایه‌گذاران جهانی ین ارزان را قرض گرفته، به دلار تبدیل کرده و دارایی‌های با بازده بالاتر مانند اوراق خزانه آمریکا، سهام نزدک، اوراق قرضه بازارهای نوظهور، اعتبار شرکتی و حتی ارزهای دیجیتال خریداری می‌کردند. تفاوت بین استقراض ارزان و سرمایه‌گذاری با بازده بالاتر به یکی از سودآورترین معاملات در تاریخ مالی تبدیل شد. فرانک سوئیس نیز به‌عنوان یک ارز تأمین‌کننده با بازده پایین عمل کرده و ستون دیگری از معاملات کری‌کری جهانی بوده است. این ارزهای تأمین‌کننده با هم از دارایی‌های پرریسک در سراسر جهان حمایت کرده‌اند. این مکانیزم تنها تا زمانی کار می‌کند که تأمین مالی ارزان باقی بماند و ارزها ضعیف بمانند. وقتی تأمین مالی ارزان از بین می‌رود، معامله می‌تواند به سرعت از هم بپاشد. در اوت 2024، بانک ژاپن با اعلام عادی‌سازی سریع‌تر از حد انتظار سیاست‌ها، بازارها را غافلگیر کرد. این تغییر باعث خروج شدید از معاملات کری‌کری ین شد، نیکی را حدود 12٪ در یک جلسه سقوط داد، ین را تقویت کرد و نوسانات جهانی را قبل از تثبیت بازارها افزایش داد. این رویداد نشان داد که موقعیت‌های اهرمی چقدر سریع می‌توانند زمانی که مفروضات تأمین مالی تغییر می‌کنند، از هم بپاشند: یک بانک مرکزی، یک شگفتی سیاستی و یک ارز تأمین‌کننده کافی بود تا نوسانات را در بازارهای جهانی افزایش دهد. در حالی که نفت می‌تواند تورم را افزایش دهد، بازده بالاتر اوراق قرضه ریاضیات هر سرمایه‌گذاری اهرمی را تغییر می‌دهد. با افزایش بازده اوراق قرضه دولتی ژاپن، استقراض به ین به طور قابل توجهی گران‌تر می‌شود. بازده 10 ساله اوراق قرضه ژاپن اوایل این ماه به بالاترین سطح 30 ساله یعنی 2٫90٪ رسید. همزمان، ین قوی‌تر هزینه بازپرداخت این وام‌ها را افزایش می‌دهد. وقتی معامله کری‌کری دیگر از نظر مالی منطقی نیست، سرمایه‌گذاران فقط موقعیت‌های جدید را باز نمی‌کنند، بلکه شروع به فروش موقعیت‌های موجود می‌کنند. اینجاست که نقدینگی ناپدید می‌شود، نوسانات افزایش می‌یابد و دارایی‌های پرریسک تحت فشار شدید قرار می‌گیرند. این قیمت نفت نیست که آسیب می‌زند، بلکه تجدید قیمت‌گذاری اهرم است. بانک ژاپن دیگر فوق‌العاده تسهیل‌گرا نیست. نرخ‌های سیاستی در بالاترین سطح خود در دهه‌های اخیر هستند و مقامات همچنان درباره سرعت عادی‌سازی سیاست پولی بحث می‌کنند. افزایش بازده اوراق قرضه ژاپن برای شرکت‌ها و سیاست‌گذاران فشار ایجاد می‌کند، در حالی که مقامات سابق بانک مرکزی هشدار داده‌اند که افزایش بیش از حد بازده می‌تواند در نهایت بانک را مجبور به خرید مجدد اوراق کند.